第一财经：产股跌跌不休艰难寻找底部

2008年7月4日第一财经日报

　　今年一季度，整个房地产行业净利润同比增长75%，高于去年同期72%的水平，亦远高于全部A股今年一季度20%的增速。从已经公布的上市公司业绩情况看，房地产行业的表现仍然好于整体市场水平
　　地产股龙头万科A(000002.SZ)昨天再创新低，一度探至8.02元的历史低点。金地集团(600383.SH，下称“金地”)也于昨天再度形成“新底部”7.96元，在复权后，金地集团的股价已较最高时跌去近2/3，让基金经理们担心的是，这或许还不是地产股最后的底部。
　　日信证券的研究报告显示，从去年10月上证综指站上6000点至今，指数已跌去一半还多，房地产行业指数的跌幅也超过50%，有些个股的跌幅甚至超过70%。在这期间，房地产行业的市盈率和市净率水平分别下跌75%和70%，幅度甚至超过了行业股价的下跌幅度。
　　与此同时，今年一季度，整个房地产行业净利润同比增长75%，高于去年同期72%的水平，亦远高于全部A股今年一季度20%的增速。从已经公布的上市公司业绩情况看，房地产行业的表现仍然好于整体市场水平。
　　而保利地产(600048.SH)在今年一季报中对中期业绩的预告显示，公司今年1~6月累计的净利润与上年同期相比增长100%以上。尽管业绩仍如此“诱人”，但由于地产上市公司的业绩较市场现实情况相对滞后，目前全国主要城市的房地产市场都处于浓重的观望气氛之中，因此中期报告的利好能否刺激地产股迎来一波上涨，仍难以预料。
　　深圳某投资公司基金经理告诉记者，深圳、广州楼市的降价风潮正在波及全国，全国各大城市，包括一些前期市场发展过快的二级城市，现在都已陷入成交清淡的调整局面。土地市场也同时遇冷，加重了市场对后市的调整预期。而且今年的宏观形势较往年更为严峻，房地产行业的从紧政策必然持续。在这种前提下，即便有再好的中期业绩，也难以有拉动地产股从下跌熊市中转头向上的能力。
　　寻找底部
　　去年在地产股中表现强劲的保利地产，最高曾涨至80.5元，到今年6月20日时，最低则跌至12.06元，复权后，其跌幅仍超过70%。之后虽有过一轮短时间的小幅反弹行情，但目前的股价走势显示，再创新低仍有可能。
　　5月底在深圳中小板挂牌上市的滨江集团(002244.SZ)仅在上市首日有所上涨，之后便阴跌不止，上市不到半个月后，便已跌破发行价20.31元，成为今年以来中小板首只破发的股票。
　　到目前为止，还没有一家证券公司明确表示地产股的底部已经形成。日信证券虽然表示，无论从历史估值区间还是和成熟市场相比，“我们认为，目前房地产行业的估值水平已经进入一个相对合理的区域”。但是，他们仍然认为，从时间周期上看，行业股价走势从今年上半年到明年上半年，甚至整个2009年将是一个震荡筑底的过程。在众多券商中，这一观点几乎算是最悲观的代表之一。
　　事实上，以较低的折让在香港上市的内地地产股，目前也在“挑战”更低的市盈率水平。截至6月底，碧桂园(02007.HK)、富力地产(02777.HK)、首创置业(02868.HK)、远洋地产(03377.HK)、SOHO中国(00410.HK)等在港上市的内地地产公司按照去年业绩计算的平均市盈率为11.86倍，平均市净率为2.08倍。
　　而根据2007年年报，A股地产公司平均市盈率在15倍左右(整体法)，平均市净率为2.84倍。正是基于此，证券公司普遍认为，房地产行业目前的估值水平已经达到一个合理的水平。
　　一位香港证券分析师告诉记者，在目前的市场环境下，投资者已经不会过多地考虑行业所谓的估值水平。尤其是那些握有大量土地储备的内地发展商，他们面临的政策风险及资金风险，已经令很多投资者“害怕”，“我们甚至不知道这些公司的股价在什么水平才是合理的”。
　　但光大证券认为，从两年左右的中期来看，估值水平的高低才是预测股价最有效的工具。从这个意义上看，“即使地产股还没到全面加仓的时候，也离底部不远了”。但他们也同时表示，如果以香港市场上平均30%的折价率来要求A股，那么A股地产公司目前15%左右的折价率似乎还不是特别吸引投资人，“但显然已经逼近价值底线了”。
　　暂时的“冷场”？
　　即便如此，光大证券在研究报告中仍然坦承，“我们承认，短期内刺激地产股股价上涨的催化剂仍旧看不到。相反，我们预期下半年楼市的成交量还是很难恢复到去年同期的水平。或许到年底，受银行资金回笼的影响，楼市的降价风会再起。”
　　联合证券重点跟踪的地产上市公司在北京市场的销售“乏善可陈”，在他们重点跟踪的楼盘中，除金隅万科城和金地名京在6月份的上半个月销售超过20套，其他楼盘的成交均低于20套。而这些公司在深圳的楼盘销售亦“较为惨淡”，绝大多数楼盘的日均销售套数低于1套。仅上海市场表现较好，部分楼盘在半个月内的销售套数超过50套。
　　日信证券认为，去年10月以来，住宅成交量的萎缩以及房价的调整，使得投资者对于企业的利润预期出现了显著下调。“但实际上，观察行业上市公司中从去年就公布月底销售数据的万科和保利地产，他们今年1~5月的销售金额仍然保持了67.3%和23.9%的同比增速。”即使考虑到去年下半年的高基数，对于一线地产企业来说，全年20%的利润增速应该是一个“最悲观的预期”了；对于行业中的小企业来说，全年15%的增长“也应该是可期的”。
　　但地产企业的资金已经有“捉襟见肘”的迹象。新湖中宝(600208.SH)正在发行公司债，以募集14亿元资金，利息区间为每年7.5%~9%之间，利息每年支付一次，最后一年利息随本金一同还本付息。
　　如此高的息率，意味着新湖中宝每年需支付1.05亿~1.26亿元的利息，到2016年债券到期，公司必须准备15亿元左右的资金以还本付息。
　　与此同时，在股价屡创新低的情况下，招商地产80亿元的增发方案也获得证监会发审委有条件通过。招商地产股价最高曾达102.89元，7月2日却创出新低13.53元，如此环境下，公司仍坚持推出80亿元的增发方案，可见其对于资金的饥渴。
　　但光大证券仍认为，通常情况下，开发商应对资金压力的方法是民间拆借和项目转让，“在市场上低价抛盘是不理性的，因为这只会加强房价继续下跌的预期。而且，15%的房价跌幅也不是一个小数目，要高于发行高息票据的融资成本，除非对中期趋势很悲观，否则大幅降价难以看到”。
　　在大多数的券商看来，眼下地产股以及房地产市场面对的仅是暂时的“冷场”，行业长期看好的趋势仍未改变。中原证券在其今年下半年的投资策略中，甚至以一句非常诗意的话作为总结：“听听这冷雨，这是初夏时节一股冷空气，而非已入冬”。

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