全球住房市场风险上升

　　世界其他国家和地区的经济走势不会受到美国经济疲软的影响，这一观点的前提是此次美国的次债风波仅仅是一国的个别现象，不会波及其他国家。但是，全球信贷风险已经开始蔓延。此外，由于许多国家在共同因素的推动下经济发展强劲，因此近期的房市繁荣在很大程度属于全球现象。英国等欧洲部分国家，加拿大以及澳大利亚等国的房价均迅猛上涨，这些国家未来经济发展减速且实行财政紧缩的可能性也在加大。

　　有迹象表明，各国房市的潜在风险正在累计，一旦全球房市繁荣结束，全球经济增长也将放缓。

　　全球房市繁荣的推手

　　“全球住房市场”这个名词本身有失准确。因为所谓的全球住房市场其实是各个国家和地区住房市场的集合，它们受各自国家和地区的影响极大。因此，各个市场之间的房价与股票和基金等其他资产价格的相关性相比要小很多。即使是在美国国内，Case-Shiller房价指数也显示各城市之间的价格差异极大。国家之间的价格差异同样显而易见。自1990年以来，德国、瑞士、日本和韩国的房价均出现了下滑，而西班牙、英国和爱尔兰的房价增长幅度超过了300%。

　　尽管有这些价格差异的存在，统计数据依然显示，过去十年里，在全球因素的推动下，各国房价的相关性与日俱增，多个市场的房价均出现了上扬，而美国的房价表现则落后于经合组织的其他成员国。在1990年至2006年期间，美国的房价上涨了约50%，而经合组织成员国的房价平均上扬了接近70%。并且自上世纪90年代末以来，随着越来越多的国家搭上房市繁荣的快车，房价上涨的步伐再度加快。自1998年以来，法国的实际房价不止翻了一番，意大利上涨60%，加拿大55%，澳大利亚72%。

　　如此大规模的房市繁荣在现代历史上可谓史无前例。现如今人们可以很随意地谈论起全球房市泡沫，然而房市的繁荣并不缺少基本面的强有力支撑。各个国家和市场同时出现房市繁荣，因为其背后的基本面支撑在各国普遍存在。收入增长、利率下调、金融创新和人口增长是推动房价上涨的主要原因。

　　收入增长。从长期来看，收入增长是推高房价的主要原因。经济发展迅速的国家通常房价上涨也比较快。因此，也就不难理解，在经合组织成员国中，爱尔兰的实际房价在1970年至2006年期间上扬了444%，而在此期间其人均收入增长了334%，为经合组织成员国中最高的。相反，日本经济自上世纪90年代早期进入衰退，其目前的实际房价仍然比1990年的峰值低40%。

　　利率下调。过去十年来利率的持续下降成为许多市场房价上涨的主要推动力。在1990年至2006年期间，经合组织成员国的长期利率名义上下降了7个百分点，而实际上也下降了4个百分点。利率下降幅度最大的国家通常房价的涨幅也最大。

　　金融创新。在许多国家，住房金融的创新使越来越多的人能拥有自有房产。住房贷款限制的解除则让更多的金融机构进入了这一市场。此外，如住房抵押担保证券等新的金融产品的引入，让投资者的投资风险得以分散，在一些国家缩小了住房贷款之间的息差。

　　人口增长。一般认为，一国的人口增长越是迅速，其房价的上涨幅度也就越大。然而事实是人口增长或人口密度与房价之间的相关性极小，而人口增速对房价的影响则更为明显(图2)。人口加速增长的国家通常会出现房市的繁荣。例如，1996年至2006年期间，西班牙的人口年化增长率为1%，而10年前的增长幅度为0.25%。与此相反，同期日本人口的增长速度从0.37%下滑至0.18%，而德国的人口增长也从0.48%下滑到0.11%。

　　建筑高峰期后房价将出现下滑

　　在基本面强有力的支持之下，世界范围内的房市繁荣从某种程度上说是可预见的。然而，在某些市场，房价的上涨幅度可能超出了基本面。因此，评估房市是被低估或高估是个棘手的问题。

　　房价/租金（租金回报率）以及房价/收入是被广泛使用的两个估值尺度。过去4年中，许多经合组织成员国的这两个指标都大幅提高。自1990年以来，爱尔兰的价格/租金上扬超过200%，是成员国中增幅最大的。但是，由于这一时期爱尔兰的经济增长极为迅猛，同期房价/收入仅仅提高了78%。

　　这其中利率水平是个至关重要的因素。在大部分房价/租金提高的市场，实际利率水平都大幅下调。在爱尔兰，从1990年到2006年，利率下降了7个百分点。这表明了房价/租金必然大幅上扬，事实也的确如此。同样，房价显著上扬的西班牙实际利率水平在同期也下降了8个百分点。

　　与实际情况相比，估值问题并不是最重要的。密切关注住房的供给情况是预测房市走势的重要一环。一般认为，在建筑高峰期后房价将出现下滑。美国的经验表明，住房建筑支出占GDP的比重达到峰值之后，接下来的5年里实际房价都停留在均值以下的水平。1980年的建筑热潮伴随着随后5年房价10%的下滑，1988年的高潮之后房价下跌0.2%。美国的最后一个住房建筑高峰出现在2005年四季度，住房建筑支出占GDP的比重达到了6.3%,这是自上世纪50年代早期婴儿潮以来的最高水平。而在此之后，房价总共上扬了2.6%，然而自2006年一季度以来房价就出现了下滑趋势。

　　过去10年中日本和德国房价停滞不前，而在此之前两国均经历了建筑高峰。在日本，建筑高峰结束的时间与股市进入长期熊市的时间恰好吻合，而日本的经济也由此进入了一个漫长的低速增长时期。而在德国，柏林墙倒塌之后出现的建筑高峰结束后，房价很快进入了长期的低迷时期。

　　借鉴美国、德国和日本的经验，住房投资占GDP的比重增长在多数经合组织成员国内的现象值得引起重视(图3)。在英国、加拿大和澳大利亚，2003年至2006年住宅建筑支出占GDP的比重平均水平比1990年至2002年的平均水平上扬了1个百分点。而在另一些国家，建筑支出的增加更为显著。自2003年以来，西班牙住宅建筑支出点GDP的比重达到了8.7%，而以往13年的平均水平仅为5.1%。爱尔兰的建筑支出增加最为明显。在2005年和2006年两年中。建筑支出平均占到了GDP的14.2%,几乎达到了经合组织成员国自1990年以来平均水平的三倍。

　　房市疲软将给全球经济增长带来负面影响

　　目前，一些国家的房市已出现疲软征兆。其中美国的房价并未触底。Case-Shiller的数据显示，2008年美国的平均房价仍将下滑，预计2007年美国房价平均下跌7%，而2008年则继续下滑7个百分点。住房供给过剩导致了美国房市的疲软，而住房贷款问题的悬而未决则加剧了整个房市的下滑。由于一些房屋贷款机构倒闭，另一些则缩小规模，住房贷款还难在短期内恢复到以前的水平。这又将给房价带来更多的下行风险。

　　房市疲软的迹象不仅仅出现在美国。最近几次的调查显示英国的房市迅速冷却。当然声称房市转折点到来的言论还为时过早。2005年英国的房市也出现了下滑，但随即2006年便急剧反弹。然而，近期的数据表明英国房价的下行风险有所增加，经济增长将受到影响。因此，2008年英国的银行利率很有可能将下调75个基点。

　　西班牙和爱尔兰均出现了建筑高峰，因此不难发现两国的房市流露出疲软的迹象。西班牙的房价已经开始下滑。3%的租金回报率低于其他许多主要国家，也意味着西班牙的房价比大幅高估了。而爱尔兰最近几个月的房价上涨也开始减速，以某些标准来衡量甚至可以说已经开始下滑。

　　而在欧洲的其他国家，房市的发展趋势有所不同。德国的房价一直比较低，甚至低于其30年前的水平，租金回报率则超过了5%，因此我们认为房价下跌的可能性比较小。除经合组织成员国以外的国家，一些新兴国家正经历着房市的繁荣。这一现象在东欧和中欧，亚洲部分国家以及南非尤为明显，这些国家的房市是否还能继续繁荣？

　　多数国家的房市繁荣都是由强有力的基本面所支撑的，这其中包括强势的经济增长、低利率、金融创新，以及在一些经合组织成员国中人口的增长。显然，问题不是这些基本面是否推高了房价，而是基本面的提高是否足以支撑现时巨大的房市繁荣。在一些国家，房价大幅攀升而租金回报率则急剧下滑，因此，房市出现调整的可能性加大。

　　如若美国以外的房市出现疲软，这将对我们的全球经济脱钩的观点形成挑战。房价处于周期变化之中，除在2000年和2001年的经济衰退中利率大幅下调支撑了房价以外，经合组织成员国的房价在自上世纪70年早期以来的每次经济衰退中都呈现下滑趋势。有证据显示房价的变化周期要早于经济周期，并且对多数人而言房产占了他们金融资产的绝大部分。计量经济学的数据也显示住房的财富效应是股票的两倍，因此短期内消费减少2美分意味着房价下跌1美元。主要国家的房价下跌将对全球经济增长生产负面影响。

来源：新财富