摘要：央行发布121文件后，我国房地产业的传统单一的银行贷款的资金来源受到严格的限制。对于正在膨胀的房地产业来说，需要寻找更多新的融资模式以加快发展。比较了信托，地产基金，房地产证券化，开发商贴息委托贷款以及地产投资银行作为融资方式的操作方法和优势，以供房地产开发商及相关者参考。
关键词：房地产融资；信托；地产基金；房地产证券化；开发商贴息委托贷款
随着我国经济的持续快速增长，城镇居民收入的稳步提高，我国房地产行业迅速发展。但是，在我国房地产业发展不成熟、行业还不规范的情况下，一方面，大量投资者纷纷进军房地产，以谋求高额投资回报，造成房地产行业规模小而数量多。不完全统计显示，我国房地产企业总数已达3．5万家，而平均净资产仅2000万元；另一方面，由于我国房地产金融体系不完备，房地产资金来源单一(主要依靠银行贷款)，以至目前来源于银行的资金往往占到房地产开发资金的70％以上，甚至达到9％，同时也将房地产行业的潜在系统风险聚集到了银行。为改变这种现状，央行于2003年6月13 日发布了《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》(即121号文件)，对房地产开发贷款、个人住房和商业用房贷款以及土地储备贷款的放贷政策进行了严格的规定。银行贷款这一
传统而单一的资金来源渠道，一夜之间全面紧缩，这对于绝大多数依赖银行信贷来维持房地产开发资金链的中小房地产企业来说，无疑是一把利剑。房地产业迫切需要寻求新的资金来源渠道，需要寻找新的融资模式。
1 房地产投资信托(REITs)
从
相对来讲，房地产信托有以下几个优势：（1）信托产品能够比较灵活．充分地适应和处理房地产的多种经济和法律关系，信托能解决其他渠道难以解决的问题；（2）相对其他融资渠道，房地产信托融资方式不但可以降低房地产业整体的融资成本，节约财务费用，还有利于房地产资金的持续应用和公司的发展；（3）信托在供给方式上更加灵活，可以针对房地产企业本身运营需求和具体项目设计个性化的资金信托产品，从而增大市场供需双方的选择空间。据业内人士介绍，房地产信托在信托业务中占了相当大的比重，到目前为止，发行的200多个信托产品中大约有40多个是房地产项目，包括北京地区的世纪星城、太阳星城、三环新城等项目，约占比重的1 ／ 5 左右。
2 房地产投资基金
地产基金通常有两种投资方式，一种是以债权的方式投入。在企业不具备银行融资的条件时段，支持企业交付土地出让金等相关费用。然后，待企业以土地抵押取得银行贷款后选择退出或部分退出；或者不退出，与银行共同支持企业一直到取得预售许可证和实现银行按揭时再退出，以取得更高的收益回报。为保证资金的安全和预期收益，可选择与企业、银行、担保公司和信托公司等签订一揽子协议的方式分段支持，分段退出和共管模式，以实现短期性和流动性，具体方式可采取委托贷款，外资贷款等多种方式。第二种是以股权和收购的方式介入。在企业或优质项目最需要资金和临近销售的困难时机以股权介入和收购项目的方式注入资金和理念。一是采取尽快实现销售回笼现金，以分红方式或整体卖出方式收回本金和更高收益，主要指住宅项目；二是采取不动产经营方式，一方面保证稳定的现金收入，另一方面采取外资部分分拆海外上市的方式或国内外借壳上市的方式获得固定收益之外的资本运营收入，主要指商业地产等复合地产项目；三是为优秀国企改制提供MBO杠杆资金;四是投资或收购具备资本运营能力和前景的企业，如具备连锁经营规模、借壳上市资源和直接上市能力的企业。
在中国现有的情况下，房地产基金主要来自于国外的一些大集团。比如最近世界第二大证券公司摩根士丹利在上海卢弯区的房地产项目中投资了9000万美元。但是与房地产投资信托相比，在中国的房产开发商们通过房地产基金能够更为方便的融得资金。
3 房地产抵押贷款证券化
所谓房地产抵押贷款证券化即抵押债权证券化，是房地产证券化的一种，它是指房地产抵押贷款机构将其所持有的抵押债权汇集，按同质性重组为抵押贷款库，然后出售给一个特定目的公司，特定目的公司对贷款库中的资产重新包装组合，经过政府机构或私人机构的担保和信用加强，以证券的形式出售给投资者的融资过程，由此而形成的资金流通市场称为抵押贷款二级市场。简言之，就是商业银行将其所拥有的住房贷款的债权集中起来，经重新分割后以发行债券的形式转让给市场上的投资者。贷款银行可以通过这种操作，将银行的贷款或应收账款转化为可转让的金融工具，达到提前兑现现金、转嫁贷款风险的目的，以保证银行的资产充足，满足后续贷款的顺利实施。住房抵押贷款证券化实际上等于把不能分割的房地产变成可分割的财产，把不可移动的房地产转化为可流通转让的有价证券。这样，一方面可为一般投资者提供共享房地产开发和经营收益的机会；另一方面也为银行降低信贷风险提供了有效的渠道。作为一种融资工具，其经济效用具体表现为下述几方面。（1）
有效地分散和转移银行信贷风险。以房地产抵押贷款为担保发行抵押证券后，原来集中在银行的抵押贷款资产就变为资本市场上很多投资人持有的抵押债券，从而使房屋抵押贷款的风险相应分散。而且，由于抵押证券是以一组抵押贷款的投资组合为抵押，个别违约风险被分散，投资的有效收益能够得到更大的保障。（2）提高了银行的资本利用率。根据巴塞尔协议，金融机构需要在资产风险等级加权平均的基础上建立风险资本储备金。这意味从事高风险的房地产信贷业务，银行的资本金也要相应提高。而抵押贷款证券化能够使银行从容地通过出售高风险资产，降低资产结构中高风险资产的比率，提高资本杠杆效应，以较少的资本获取更大的利润。（3）推动抵押贷款一级市场的进一步完善。对抵押贷款借款人来讲，由于抵押贷款证券化，拓宽了抵押贷款发放的资金来源，增强了抵押贷款的流动性，分散了抵押贷款的风险，使金融机构可以延长抵押贷款的时间，扩大抵押贷款的范围，发放更多住房抵押贷款，从而满足市场购房者融通资金的需要。这样对购房人来说，不会因为借款资金短缺的瓶颈抑制而推迟购房意愿;而房地产开发商也将有更多机会出售他们已建成和即将建成的楼盘，由此形成的良性循环将有利于激活抵押贷款一级市场、缓解房地产的供需失衡矛盾以及有效地刺激社会总需求的增长等。（4）降低住房信贷成本，为普通居民住房投资与消费提供资金支持。房地产抵押贷款证券化，通过将分割的区域性住宅市场与资本市场有机的联系起来，可以促进资金跨地域的流动，充足的资金支持有利于降低居民购房的借贷成本，提高居民的支付能力和有效需求;而抵押二级市场的定向收购及相关证券的发行，有利于调整房地产投资结构，引导资金流向普通居民住房投资与消费，从而带动相关产业和整个国民经济持续稳步地发展。
4 开发商贴息委托贷款
所谓“开发商贴息委托贷款”是指由房地产开发商提供资金，委托商业银行向购买其商品房者发放委托贷款，并由开发商补贴一定期限的利息，其实质是一种“卖方信贷”。开发商出资贴息贷款给购房者买房，对承办的金融机构而言，能够有效地规避金融风险，换而言之，风险的承担者由银行变成了开发商。但“卖方信贷”对房地产开发商有三个方面的好处：第一，解决了融资问题，开发商利用委托贷款进行融资的货币乘数模型E＝A (1＋20％／80％)n，其中，A 为开放商初次投入的委托贷款预定金额，E 为获得回收总房款资金数量，n为委托贷款的周转次数。由于开发商委托贷款提供房款80％的按揭比例，销售后回笼资金中增加了买房人20％的首付款，只要委托贷款周转三次，开发商利用这种方式可回笼资金几乎翻了一倍。低成本的融资对于开发商来说，既可作为销售利润归入自有资金，也可直接投入工程建设，特别是因为自有资金的提高能够更好地满足开发商30％
自有资金的难题，更容易得到商业银行开发贷款。使得资金链更加的宽余起来。第二，实现提前销售。按照央行121号文件的规定，开发商必须在“结构封顶”时才能取得商业银行的个人购房贷款的按揭，开发商从办得“四证”，并获得销售许可证，到“结构封顶”还需要平均1年左右时间，这期间是开发商资金最为短缺的时间，大多数开发商资金断链是在此期间发生的。目前我国商品房销售中80％以上的购房者是靠贷款才能够买得起房子的，没有住房贷款的支持，房地产开发商很难把房子卖出去。依靠开发商贴息的委托贷款，可以很好地解决达一问题。第三，提供营销题材。商家贴息，是很有诱惑力的市场营销题材，对于购房者来说，低价买期房再加上提前的贷款利息贴补，大大减少了购房者的成本，这种有实质性好处的市场营销更容易被购房者接纳。
5 房地产投资银行
我国现阶段房地产开发领域存在的另一种形式是由投资公司出资金来帮助股东公司购买土地或者进行前期开发。比如A 公司购买了投资公司的股份，则成为投资公司的持有者和受益人。当A公司需要通过公开购买的方式获得土地的时候，由于土地价格昂贵，A没有能力独立完成，投资公司将在这个时候借钱给他，帮助A 公司完成土地购买。等土地使用证明下来以后，A 公司把土地拿到银行进行抵押，把钱还给投资公司。这样，A 公司手头只要有几千万或者更少，就可以进行土地前期开发了。房地产投资银行，简单地理解，就是成立投资公司，实现相互过桥的方式，脱胎于地产领域特有的“同业拆借”。在这种形式形成以前，很多地产公司之间也存在类似的情况，一个地产商为了获取土地、上市等目的，从其他地产企业拆借资金。由于都是属于地产行业，相互之间的风险较为透明，投资人对于投资的风险一般比较有信心。同时，不仅拥有资金回报，还可以享受对等的拆借利益，这也是房地产投资银行得以慢慢成型的一个重要原因。地产投资银行是大势所趋，地产投资银行把投资与项目联系起来了。只是目前还没有很好的机构来专门做这项事情，但是摩根斯坦利、高盛等投资银行在国内都进行类似的投资。今年6 月，摩根斯坦利收购了40亿的不良地产，表现出国际资本进入我国地产市场的信心正不断增加。但目前国家对于这种形式还是很谨慎，主要是由于对地产投资银行“自有资金不充足”的担心。今年第一季度，我国地产开发企业的自有资金在34%左右。如果地产投资银行介入，即使对方没有自有资金，投资银行注资后，投入的资金将以地产开发企业自有资金的形式出现，带来的结果同样是增加了地产开发建设的风险，只是风险更多从国家商业银行转嫁到民间资本身上。而这种运作方式的优点恰恰就是灵活，不容易受到国家政策的制约。随着房地产业的不断发展，地产投资银行会成为一种重要的融资方式，我国也会相应健全各方面的法规来规范地产投资银行的发展。
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